[PDF] Comparaison internationale dindices islamiques et conventionnels

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Rapporteurs :

Monsieur Pedro ARBULU, Maître de conférences HDR en Sciences de Gestion,

Université de Bordeaux. Monsieur Jean-Noël ORY, Professeur en Sciences de Gestion, Université de

Lorraine.

Suffragants :

Madame Anne-Gaël VAUBOURG, Professeur en Sciences Économiques,

Université de Poitiers.

Monsieur Pascal BARNETO, Professeur en Sciences de Gestion, Université de

Bordeaux.

Comparai

qualité UNIVERSITE DE POITIERS

ECOLE DOCTORALE THEMATIQUE

SOCIETES ET ORGANISATIONS

CENTRE DE RECHERCHE EN GESTION (CEREGE, EA 1722)

Présentée et soutenue publiquement le 01 juillet 2019 par

Fatimazahra OUCHRIF Thèse dirigée par

Madame Sophie NIVOIX

Maître de conférences HDR en Sciences de Gestion, Université de Poitiers " L'université de Poitiers n'entend donner aucune approbation ni improbation aux opinions

émises dans les thèses ; ces opinions doivent être considérées comme propres à leurs

auteurs »

Remerciements

Pour commencer cet exercice si émouvant et si nostalgique, je tiens à remercier vivement de diriger ce travail. Je vous suis extrêmement reconnaissante pour vos conseils précieux et pour votre excellent accompagnement. Au-delà, je souhaiterais vous témoigner toute mon admiration pour votre humilité et votre humanisme. Je remercie grandement Monsieur Jean-Noël ORY, Professeur en Sciences de Gestion à Université de Lorraine et Monsieur Pedro ARBULU, Maître de conférences HDR en pour avoir Mes sincères remerciements vont également à Madame Anne-Gaël VAUBOURG, pour avoir accepté de participer au jury de ma thèse. pour accueillie parmi eux tout au long de ce parcours de thèse. Ce travail doit aussi beaucoup aux vingt interlocuteurs qui nous ont accordé du temps malgré leurs charges omettrai pas de remercier mes amis et collègues pour leurs relectures, leur motivation et leur amitié si sincère. Je voudrais également exprimer mes chaleureux remerciements à mes parents, Rabha AALLAM et Mohamed OUCHRIF pour leur soutien inconditionnel et surtout pour leur confiance. Ma reconnaissance va également à toute ma famille et en particulier à mes chers frères : Mohamed, Mohssine, Ayoub et Youssef. Leur disponibilité et leurs

À mes cherV SMUHQPV "

Sommaire

Sommaire ............................................................................................................................ 6

Liste des tableaux ................................................................................................................ 7

Liste de figures .................................................................................................................... 8

Introduction générale .......................................................................................................... 1

Partie 1 : Revue de littérature sur des marchés financiers .................................................. 7

Chapitre 1 . Qualité des marchés boursiers et ses principales dimensions ................... 8

1.1. La qualité des marchés boursiers est une notion complexe ................................. 9

1.2. ..................... 14

1.3. Le concept de liquidité des marchés financiers .................................................. 24

1.4. Concept de la volatilité ....................................................................................... 37

Chapitre 2 . analyse théorique des marchés financiers

marchés boursiers et finance islamique ............................................................................ 49

2.1. Organisation des marchés financiers .................................................................. 50

2.2. .................................................................. 64

Partie 2 : Analyse empirique de la qualité des marchés boursiers .................................... 86

Chapitre 3 . Méthodologie de recherche ..................................................................... 87

3.1.

islamiques et conventionnels ......................................................................................... 88

3.2. 106

Chapitre 4 . Résultats empiriques et analyse............................................................. 119

4.1. ................................. 120

4.2. ...... 159

Conclusion générale ........................................................................................................ 228

Références bibliographiques ........................................................................................... 233

Table des matières........................................................................................................... 253

Annexes........................................................................................................................... 262

Liste des tableaux

......................................... 16

Tableau 2 : :31 ................ 53

Tableau 3 : Comparaison des trois ordres : " au marché » ; " à cours limité » ; " à la

meilleure limité » .............................................................................................................. 54

Tableau 4 : Distinction entre méthodologie quantitative et qualitative .......................... 107

Tableau 5 : Présentation des indices MSCI des marchés développés ............................. 120

Tableau 6: Statistiques descriptives et normalité des rendements logarithmiques ......... 123

Tableau 7 dices MSCI .............. 136

Tableau 8 -US-R .................... 137

Tableau 9 : Estimation du modèle 2 du test DFA p-US-R .................... 138

Tableau 10 -US-R .................. 139

Tableau 11 : Résultats du test ADF appliqué aux séries des rendements des indices MSCI

......................................................................................................................................... 140

Tableau 12 : Résultats du test de ratio de variance de Lo et MacKinlay (1988) ............ 141

Tableau 13 : Résultats du test de ratio de variance de Wright (2000) ............................ 143

Tableau 14 : Résultats du test de ratio de variance de Kim (2006) ................................ 145

Tableau 15 : Résultats du test de ratio multiple de Chow et Denning (1993) ................ 147 Tableau 16 : Comparaison des modèles GARCH (p,q) selon le critère d'information

d'Akaike (AIC) ................................................................................................................ 149

Tableau 17 : Comparaison des modèles GARCH (p,q) selon le critère de Schwarz ...... 149 Tableau 18 : Evaluation du modèle GARCH(1,2) selon le critère de Schwarz .............. 150 Tableau 19 : Estimation du modèle GARCH (1,1) des rendements des indices MSCI

islamiques et conventionnels .......................................................................................... 151

conventionnels ................................................................................................................ 153

Tableau 21 : Profil des interlocuteurs ............................................................................. 160

Tableau 22 : Ambiguïté de la qualité des marchés boursiers.......................................... 163

Tableau 23 ..................... 164

Tableau 24 : Usage du terme de qualité des marchés boursiers ..................................... 184

Tableau 25

......................................................................................................................................... 205

Tableau 26 ........... 208

Tableau 27 : Mesures de la liquidité selon les interlocuteurs ......................................... 211

Tableau 28

.................................................................................. 215 Tableau 29 : La transparence est un déterminant 217

Tableau 30 ....................... 218

Tableau 31: Incon

boursier. .......................................................................................................................... 226

Liste de figures

Figure 1 : Exemple sur la complexité de la notion de qualité des marchés financiers ..... 14

Figure 2 : La loi islamique ................................................................................................ 66

Figure ...................................................................................... 73 ............................................................... 77

Figure 5: Principe de fonctionnement de la Mourabaha ................................................... 78

Figure 6: Principe de fonctionnement de la Moudaraba ................................................... 80

Figure 7 : Principe de fonctionnement de la Moucharaka ................................................ 80

Figure 8 : Stratégie simplifiée du test DFA .................................................................... 103

Figure 9 : L'évolution des prix des indices islamiques et de leurs benchmarks

conventionnels ................................................................................................................ 121

Figure 10 : La distribution des indices islamiques et de leurs benchmarks conventionnels

......................................................................................................................................... 124

Figure 11 : L'évolution des rendements des indices islamiques et de leurs benchmarks

conventionnels ................................................................................................................ 128

Figure 12 : Corrélogrammes des rendements des indices islamiques et de leurs

benchmarks conventionnels ............................................................................................ 131

Figure 13.1 : Variance conditionnelle des indices MSCI des Etats-Unis ....................... 154 Figure 13.2 : Variance conditionnelle des indices MSCI du Canada ............................. 155 Figure 13.3 : Variance conditionnelle des indices MSCI de la France ........................... 155

Figure 13.4 : Varian ..................... 156

Figure 13.5 : Variance conditionnelle des indices MSCI de la Suède ............................ 156

Figure 13.6 : Variance conditionnelle des indices MSCI du Royaume-Uni ................... 157 Figure 13.7 : Variance conditionnelle des indices MSCI de ........................ 157 Figure 13.8 : Variance conditionnelle des indices MSCI du Japon ................................ 158 Figure 13.9 : Variance conditionnelle des indices MSCI du Hong Kong ...................... 158

Figure 14 : Catégories des interlocuteurs....................................................................... 159

......................................... 165 Figure 16 .......................................... 166 Figure 17 ......................................... 167 Figure 18 ......................................... 168 Figure 19 ......................................... 169 ......................................... 170 ......................................... 171 ....................................... 171 ...................................... 172 ...................................... 173 Figure 25 ...................................... 174 ........................................... 175 Figure 27 ........................................... 176 ........................................... 177 ........................................... 179 ........................................... 180 ........................................... 181 ........................................... 182 ........................................... 183 ........................................... 183

Figure 35 : Raisons du faible usage du terme " qualité » par les interlocuteurs ............. 186

............................................................................................................ 188

Figure 37 : Critères adoptés pour analyser les marchés boursiers .................................. 189

Figure 38 : Les critères de comparaison des marchés boursiers ..................................... 190

......................................................................................................................................... 191

Figure 40 : Les critères de comparaison des marchés bou

......................................................................................................................................... 191

Figure 41 . 192

Figure 42 : . 193

Figure 43 .. 194

Figure 44 ........... 195

Figure 45 196

Figure 46 198

Figure 47 : Les critères de comparaison 199

Figure 48 ........................................ 200

Figure 49 : Critère ..... 201

Figure 50 ..... 201

Figure 51 ..... 202

Figure 52 : ..... 203

............................................ 219 1

Introduction générale

1. Intérêts et problématique de recherche

La relecture de la presse au sujet de la performance des marchés boursiers mondiaux

2018 a été la plus calamiteuse depuis dix ans »1. En effet, contrairement à

-totalité des indices boursiers mondiaux ont affiché une performance recrudescence de la volatilité. A Wall Street, la référence boursière mondiale, le Dow Jones, a cédé 5Le cas du CAC 40 est en outre plus parlant. Il a clôturé son pire score depuis une décennie. communauté académique à leur accorder une attention particulière, en continu, afin de connue les marchés Selon l2 de 2018, les actifs gérés par la finance islamique ont dépassé 2

milliards de dollars américains fin 2017 et ont réalisé une augmentation de 8,3% par rapport

aux deux années précédentes3. Ses trois secteurs (banques, marché des capitaux, assurances

" takaful ») ont activement contribué à cette forte croissance, mais les marchés des capitaux

islamiques ont enregistré une évolution notable. L'encours mondial de ৢukuks a enregistré

une hausse record de 25,6%4 en 2017. Simultanément, les ma

(développés et émergents) ont enregistré de bons résultats. Les actifs de fonds islamiques

ont cru de près de 19% pour s'établir à 66,7 milliards de dollars fin 2017 contre 56,1 u marché des capitaux islamiques, les

1 https://www.latribune.fr/bourse/bourses-2018-a-ete-la-plus-calamiteuse-depuis-dix-ans-802472.html

2 Islamic Financial Services Board

3 1,89 milliards de dollars en 2017 et 1,88 en 2016.

4 En passant de 318,5 milliards de dollars en 2016 à 399,9 milliards fin 2017.

2 sukuks et les marchés des actions, représentent désormais 22,8% des actifs mondiaux de

Malgré le développement que connaît, depuis le début des années 2000, la finance

islamique dans le monde, la littérature sur cette industrie " est rare et parfois peu accessible. Les travaux existants se positionnent souvent du point de vue religieux ou juridique alors

que les problématiques financières, elles, restent peu explorées. » (Jouaber-Snoussi, 2012,

point de vue des banques et assurances. A ce titre, la branche de la finance de marché islamique ouvre de nombreuses opportunités de recherche, spécialement parce que les résultats des études antérieures portant sur les indices et fonds divergent. Ainsi, recherche en finance de marché islamique, et en particulier celui des indices boursiers islamiques. Les travaux de recherche comparant les indices bousiers islamiques avec leurs homologues ence, re reflète le niveau comparaison des marchés.

La qualité des marchés boursiers est une notion difficile à délimiter (Boisvert et Gaa, 2001)

et sa signification varie défini par Jeffers et Moyé (2004, p. 206) est un marché " échangés sans que le cours subisse des modifications majeures dans son évolution) et peu ». Toutefois, des chercheurs proposent un champ de e réduisent. A cet effet, Boisvert et Gaa (2001, p. 21), signalent la transparence comme élément de la qualité du marché. Ils supposent que " 3

transparence et de sa liquidité ». Quant à Ndong (2011, p. 17), il présente la qualité du

marché comme étant " », sans signaler la volatilité. boursiers islamiques et conventionnels pour étudier leurs convergences et/ou divergences en termes de qualité tout en apportant des éclaircissements quant à cette dernière notion.

2. Méthodologie de recherche

Dans un travail empirique de recherche, il est usuel de distinguer les approches qualitative et quantitative (Grawitz, 2001). Cependant, avant de présenter notre méthodologie de recherche, nous jugeons utile de signaler que des auteurs, comme Brabet (1988), ont critiqué la possibilité d Notre travail de recherche adopte à cet effet une double stratégie quantitative-qualitative. La finance islamique est basée sur des prescriptions religieuses et juridiques qui comporten Ces principes devraient en théorie amener à des transactions générant moins de risque et en réalité, en comparant sur conventionnels. comparer les indices MSCI islamiques de 9 pays développés avec leurs homologues

au 29/12/2017. Ces deux critères de comparaison ont été fixés en retenant la définition de

la qualité des marchés financiers proposée par Jeffers et Moyé (2004). Rappelons que les auteurs délimitent la qualité via trois dimensions données sur les volumes quotidiens échangés.

Notre deuxième étude, qualitative, a

professionnels des marchés boursiers pour en chercher le sens dans leur quotidien. 4 semi- de collecte de données privilégié pour les démarches qualitatives (Denzin et Lincoln,

Grawitz (2001, p. 570), est "

de communication verbale, pour recueillir des informations, en relation avec les buts fixés Nos entretiens semi-directifs sont menés avec 20 interlocuteurs opérant dans les marchés

boursiers marocain, tunisien et algérien. Les entrevues ont été articulées autour des

thématiques suivantes ; usage (ou pas) de cette notion dans les analyses des marchés Dans notre analyse de la qualité des 18 indices boursiers, nous nous sommes focalisés sur t le niveau basique de

la finalité est de tester si les cours suivant une marche aléatoire, soit de tester la prévisibilité

des cours futurs à partir des cours passés. A cet effet, nous avons utilisé le test de racine

unitaire de Dickey et Fuller dans sa version simple (Dickey et Fuller, 1979) et augmentée (Dickey-Fuller augmenté (ADF)). Nous avons eu recours également à quatre tests de ratio de variance ((Lo et MacKinlay (1988) ; Wright (2000) ; Kim (2006) ; Chow et Denning (1993)). Dans un deuxième temps, nous avons approfondi notre analyse en étudiant la volatilité des comme étant

3. Cadre épistémologique de la recherche

rche. Tout travail de recherche repose, en effet, sur une certaine vision du monde, utilise une méthode, 5 propose des résultats visant à prédire, prescrire, comprendre, construire ou expliquer » (Perret et Séville, 2007, p. 13). Avant de présenter notre positionnement épistémologique, il nous semble indispensable de formes logiques sés en science, de même que les principes,

concepts fondamentaux, théories et résultats des diverses sciences et ce, afin de déterminer

Wa recherche ainsi que les conditions scientifiques dans lesquelles cette recherche est réalisée. Le chercheur en Sciences de Gestion se repère usuellement à trois paradigmes -déductive, à savoir que nous avons testé des hypothèses statistiquement afin de les valider ou de les rejeter selon les outils statistiques préalablement cités. En effet, le terme hypothético- déduire des conséquences logiques » (Université de Genève). rentabilités quotidiennes, le rejet de la marche aléatoire, une modélisation optimale de la

volatilité avec un processus GARCH (1,1) dirigé par la mémoire de la volatilité bien plus

rejetée pour islamiques. Les entretiens menés avec les professionnels des trois places boursières ont fait émerger des résultats concluants en matière de qualité des marchés boursiers. Ainsi, nous avons une notion large et relative. En effet, cette idée a été exprimée explicitement par des 6

évoquées lors des entretiens.

i les dimensions de la pas le terme qualité dans leurs analyses des marchés boursiers. La thèse comporte quatre chapitres. Le premier aborde la qualité des marchés boursiers et ses principales dimensions (efficience, liquidité et volatilité), dans le cadre de la revue de littér deux études empiriques. A cet effet, le chapitre 3 détaille la méthodologie de recherche

quantitative-qualitative adoptée et les résultats et analyse sont développés dans le chapitre

4. 7 Partie 1 : Revue de littérature sur des marchés financiers La première partie de ce travail porte sur une revue de littérature des marchés financiers.

Elle se décline en deux chapitres. Le premier sera dédié à la notion de qualité des marchés

boursiers et ses trois principales dimensions : efficience, liquidité et volatilité. Ainsi, dans

portance de ces différentes notions et nt sur la théorie de la microstructure des marchés boursiers comme étant un cadre théorique de la notion de qualité des marchés boursiers. Le deuxième chapitre présentera une revue de littérature de la finance islamique. 8 Chapitre 1 . Qualité des marchés boursiers et ses principales dimensions

Introduction chapitre 1

des opérateurs de ces marchés, mais qui représente également une thématique de recherche

qui suscite de plus en pl changements organisationnels structurels, notamment en raison des évolutions

technologiques observées sur leurs services. Cette évolution a été accompagnée par

un plongeon violent suiv panier de titres » (Arena, Oriol et Veryzhenko, 2018, p. 82). haute fréquence. A cet effet, plusieurs son impact sur la qualité des marchés financiers (Hendershott, Jones et Menkveld (2011) ;

Veryzhenko et al. (2016)).

aspects de la qualité des marchés financiers mobilisés, individuellement ou conjointement, dans ces études sont Dans ce premier chapitre, nous aborderons la notion de qualité des marchés financiers,

ainsi que ses trois principales dimensions : efficience, liquidité et volatilité. A cet égard, ce

chapitre est composé de quatre sections. La première traitera la notion de qualité des marchés boursiers. La de marchés financiers et présentera ses différentes mesures. Dans la dernière section de ce chapitquotesdbs_dbs29.pdfusesText_35

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