[PDF] RSF 15 Février 2011 - Déséquilibres mondiaux et stabilité financière

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RSF REVUE

DE LA STABILITÉ

FINANCIÈRE

FÉVRIER 2011

DÉSÉQUILIBRES MONDIAUX

ET STABILITÉ FINANCIÈRE

15111-015

" Aucune représentation ou reproduction, même partielle, autre que celles prévues à l"article L. 122-5.2° et 3° a)

du Code de la propriété intellectuelle ne peut être faite de la présente publication sans l"autorisation expresse

de la Banque de France ou, le cas échéant, sans le respect des modalités prévues à l"article L. 122-10 dudit code. »

© Banque de France - 2011

ISSN 1637-4681

www.banque-france.fr " Pour la présente édition de la Revue de la stabilité nancière, " Déséquilibres

mondiaux et stabilité nancière », nous avons eu le privilège de réunir les contributions

de banquiers centraux éminents des principaux pays du monde, ce qui en fait un événement exceptionnel. Je souhaite exprimer mes remerciements à tous ceux qui ont accepté de présenter leur point de vue et de nous aider à mieux comprendre des sujets d"importance capitale pour l"avenir ».

Christian Noyer

SOMMAIRE

Déséquilibres mondiaux et stabilité nancière Banque de France Revue de la stabilité nancière N° 15 Février 2011

ÉTUDES

Déséquilibres mondiaux : le point de vue de l'Agence monétaire saoudienne DR. MUHAMMAD AL-JASSER, Agence monétaire saoudienne 1

Les ux internationaux de capitaux et le repli vers les actifs sûrs aux États-Unis, 2003-2007BEN S. BERNANKE, Système fédéral de réserve 15

La stabilité nancière confrontée aux af ux massifs de capitaux : le point de vue d"un marché émergent

HENRIQUE DE CAMPOS MEIRELLES, Banque centrale du Brésil 31

Les déséquilibres mondiaux, le système monétaire international et la stabilité nancière

MARK CARNEY, Banque du Canada 35

Déséquilibres mondiaux : le point de vue de la Banque du MexiqueAGUSTÍN CARSTENS, Banque du Mexique 45

Complémentarité et coordination des politiques macroéconomiques et nancières pour remédier aux déséquilibres internes et externes

MARIO DRAGHI, Banque d"Italie 51

Déséquilibres mondiaux : un problème commun à résoudre pour les économies avancées et les économies de marché émergentes

SERGEY IGNATIEV,

Banque de Russie 61Équilibre mondial et stabilité nancière : des objectifs indissociables pour un système économique mondial résistant

CHOONGSOO KIM, Banque de Corée 69

Déséquilibres mondiaux : le point de vue de la Banque d"Angleterre

MERVYN KING, Banque d"Angleterre 83

Déséquilibres mondiaux et pays en développement

MERCEDES MARCÓ DEL PONT, Banque centrale de la République argentine 93Les déséquilibres mondiaux : un point de vue sud-africain

GILL MARCUS, Banque de réserve d"Afrique du Sud 109

La nature volatile des ux de capitaux : l"expérience indonésienne et les nouveaux rôles du FMI

DARMIN NASUTION, Banque d"Indonésie 115

Déséquilibres mondiaux et stabilité nancière

CHRISTIAN NOYER, Banque de France 121Les déséquilibres mondiaux et les déséquilibres des comptes de transactions courantes

MASAAKI SHIRAKAWA, Banque du Japon 129

Les déséquilibres mondiaux vus au travers du prisme de l"épargne et de l"investissement GLENN STEVENS, Banque de réserve d"Australie 143 Déséquilibres mondiaux : le point de vue de la Banque de réserve d"Inde DR. DUVVURI SUBBARAO, Banque de réserve d"Inde 149 Les dé s intellectuels qui se posent à l"analyse de la stabilité nancière à l"ère de la surveillance macroprudentielle JEAN-CLAUDE TRICHET, Banque centrale européenne 159 Renouer avec la stabilité et la croissance après la crise PROFESSEUR AXEL A. WEBER, Banque fédérale d"Allemagne 173

La règle de Tinbergen revisitée : le maintien de la stabilité nancière à l"aide d"outils macroprudentielsDURMU YILMAZ, Banque centrale de la République de Turquie 181

Du taux d"épargne

DR. ZHOU XIAOCHUAN, Banque populaire de Chine 187

ARTICLES PUBLIÉS 193

Déséquilibres mondiaux et stabilité nancière Banque de France Revue de la stabilité nancière N° 15 Février 2011 1

Déséquilibres mondiaux :

le point de vue de l'Agence monétaire saoudienne

Le problème des déséquilibres mondiaux a pris une ampleur déconcertante. Aussi les pays qui enregistrent

un excédent et ceux qui sont en dé cit doivent-ils coopérer pour trouver une solution. Tant les économies

émergentes que les économies avancées doivent entreprendre des changements structurels. Il n"existe

pas de solution exclusivement interne aux déséquilibres mondiaux. Les travaux doivent se poursuivre

pour restaurer la stabilité nancière, ce qui passe par la surveillance des institutions nancières mondiales

d"importance systémique, la réforme des institutions internationales, le traitement des entrées de

capitaux déstabilisantes dans les économies émergentes, la promotion d"une concurrence accrue

vis-à-vis du dollar en tant que monnaie internationale, en n l"introduction d"un ciblage des prix d"actifs

et de mesures macroprudentielles dans la conduite de la politique monétaire. Les excédents extérieurs

actuels de l"Arabie saoudite sont un problème conjoncturel qui re ète son rôle dans l"approvisionnement

de l"économie mondiale en pétrole. Une politique budgétaire contracyclique est mise en œuvre pour

stabiliser la trajectoire de croissance. Les réserves de change constituent un volant de sécurité et le

taux de change sert d"ancrage à la politique monétaire tandis que la diversi cation s"opère par le biais

des investissements en capital.D

R. MUHAMMAD AL-JASSER

Gouverneur

Agence monétaire saoudienne

Déséquilibres mondiaux et stabilité nancière

2 Banque de France Revue de la stabilité nancière N° 15 Février 2011

Déséquilibres mondiaux : le point de vue de l"Agence monétaire saoudienne

Muhammad Al-Jasser

L deux faits, ˆ savoir lÕinterconnexion Žtroite des marchŽs Þ nanciers ˆ travers le monde et

Cet article expose mon point de vue sur les

mondiaux et propose quelques voies possibles pour amŽliorer la situation. La section 2 est consacrŽe ˆ la de lÕArabie saoudite et la section 4 prŽsente une

1| LES DÉSÉQUILIBRES MONDIAUX

1|1 Contexte

Les dŽsŽquilibres des Žchanges commerciaux entre les diffŽrentes Žconomies sont aussi anciens que corrigent progressivement en vue de contribuer ˆ une croissance de long terme stable de lՎconomie toutefois pris des proportions dŽconcertantes, et ce en des dŽsŽquilibres implique les principales Žconomies a Þ nancŽ les dŽsŽquilibres (et contribuŽ ˆ les aggraver en crŽant un effet de levier supplŽmentaire) a ŽtŽ endommagŽ par la crise. EnÞ n, les dŽsŽquilibres au sein de la zone euro entra"nent une instabilitŽ qui notamment la difÞ cultŽ de conduire ˆ la fois les nations qui enregistrent un excŽdent et celles qui sont en dŽÞ cit ˆ coopŽrer pour trouver une solution. Les points de vue divergent sur la faon de rŽsoudre en situation dÕexcŽdent craignent que, pour rŽduire leurs dŽsŽquilibres, les pays avancŽs nÕaient recours aux exportations au dŽtriment de celles des pays que le taux de change des principales Žconomies de croissance reposant sur les exportations. De nombreux participants pensent que les excŽdents cycliques des pays producteurs de pŽtrole (qui sont de nature sensiblement diffŽrente, comme lÕexplique faire partie intŽgrante de cette question.

Dans un contexte de mondialisation et

dÕinterdŽpendance, un seul participant ne peut tre tenu pour responsable du proÞ l des dŽsŽquilibres. Pour lÕheure, il est indispensable que toutes les parties agissent et travaillent ensemble. Les dŽbats doivent se concentrer sur une correction ordonnŽe et progressive des dŽsŽquilibres ˆ moyen terme, tout en garantissant la poursuite dÕune expansion mondiale gŽnŽralisŽe. Mais il nous faut partager une vision commune de lՎvolution souhaitable pour lՎconomie mondiale et parvenir ˆ un accord sur les instruments de politique Žconomique. LÕessor des Žconomies en dŽveloppement constitue le changement le plus important. Il sÕest accŽlŽrŽ sous lÕeffet de la crise et les pays en dŽveloppement reprŽsenteront bient™t plus de la moitiŽ du PIB mondial en paritŽ de pouvoir dÕachat. Les programmes de rŽformes structurelles (y compris ceux concernant les institutions mondiales) doivent tenir compte de cette rŽalitŽ.

1|2 Les dé s à relever pour rééquilibrer

la demande mondiale

Toute solution qui se concentre uniquement sur la

risque dÕun effondrement des Žchanges commerciaux de mme nature que celui intervenu dans les annŽes trente, quand la demande globale sՎtait retirŽe de lՎconomie mondiale. Mais ˆ vouloir corriger les excŽdents uniquement par un accroissement

Tableau 1

Soldes du compte de transactions courantes

des principales économies (en milliards de dollars)

2007 2008 2009 2010

(prévision)

États-Unis - 718 - 669 - 378 - 466

Japon 211 157 142 166

Allemagne 254 245 163 200

Chine 372 436 297 270

Source : FMI, Perspectives de l"économie mondiale, octobre 2010 Déséquilibres mondiaux et stabilité nancière Banque de France Revue de la stabilité nancière N° 15 Février 2011 3 Déséquilibres mondiaux : le point de vue de l"Agence monétaire saoudienne

Muhammad Al-Jasser

de la demande intŽrieure dans les pays en excŽdent commercial, on risque une ß ambŽe de lÕinß ation mondiale comme dans les annŽes soixante-dix. Les crŽanciers (les nations en excŽdent) comme les dŽbiteurs (les nations en dŽÞ cit) doivent prendre des mesures concertŽes. RŽtablir lՎquilibre de lՎconomie mondiale implique une hausse de la demande dans la zone euro et une poursuite de lÕexpansion de la demande intŽrieure au Japon. AÞ n de prŽserver la reprise en cours, ces Žconomies doivent consentir de nouveaux efforts pour accro"tre la concurrence sur les marchŽs des biens et des services et amŽliorer la

ß exibilitŽ du marchŽ du travail.

corriger leur dŽÞ cit budgŽtaire et empcher que ne se reforme la bulle du crŽdit qui dŽpendait en Þ n de compte de la soliditŽ du collatŽral immobilier. Nous ne pouvons pas espŽrer quÕune modiÞ cation du taux de change du dollar vis-ˆ-vis des monnaies des ce nÕest pas la panacŽe. LÕexpŽrience nous enseigne que les modiÞ cations des taux de change ont des transactions courantes. De plus, les tentatives de modŽlisation de lÕampleur de la dŽprŽciation du dollar nŽcessaire pour rŽtablir lՎquilibre des exportations et une baisse importante de la monnaie ne permet pas dÕobtenir ce rŽsultat ˆ court terme. DÕautres facteurs, tels que des rigiditŽs dans lՎlasticitŽ de la demande, des diffŽrences en termes dՎconomies dՎchelle et de structures de cožts entre les Žconomies, peuvent attŽnuer ou mme annuler les effets des modiÞ cations des taux de change. Toutefois, pour certains pays, la ß exibilitŽ du taux de change peut constituer une partie de la solution dans le cadre de la conduite de leurs politiques budgŽtaire et monŽtaire. Les marchŽs Žmergents, pour leur part, sont en train fondŽ sur les exportations. Ces Žconomies devenant plus importantes et plus intŽgrŽes dans les Žchanges commerciaux et la Þ nance au niveau international, elles sont confrontŽes ˆ une sŽrie de plus en plus complexe de dŽfis politiques, ce qui exige une ß exibilitŽ institutionnelle. Des excŽdents extŽrieurs importants sont symptomatiques de dŽsŽquilibres structurels plus profonds sur le plan intŽrieur (ˆ savoir un Žcart croissant entre lՎpargne et lÕinvestissement).

De nombreuses Žconomies Žmergentes ont

cependant des marchŽs Þ nanciers et des institutions au crŽdit accusent un retard important par rapport ˆ la situation dans les Žconomies industrielles avancŽes. Cela limite lÕefficacitŽ des politiques macroŽconomiques classiques. SÕagissant de la demande intŽrieure dans les Žconomies Žmergentes, les taux dՎpargne brute sont nettement plus ŽlevŽs dans ces pays que dans les Žconomies avancŽes, soit 32 % contre 18 % du PIB en 2010 (source : Fonds monŽtaire international Ñ FMI) et la consommation est par consŽquent plus faible. Dans les Žconomies Žmergentes, il est difÞ cile de stimuler la consommation pour plusieurs raisons : lÕinvestissement dans les services est faible et les secteurs du commerce de dŽtail et de la finance sont sous-dŽveloppŽs. Les rŽseaux de transport et dՎnergie rŽpondent aux besoins du secteur manufacturier plut™t quÕˆ ceux des consommateurs. Les biens de consommation sont principalement produits localement (les importations de biens de consommation de la Chine reprŽsentaient seulement 3 % des importations mondiales en 2008).

La consommation augmente toutefois rapidement,

quoiquÕˆ partir dÕun faible niveau. Comme le montre le graphique 1, la consommation progresse de 8 % environ cette annŽe dans les Žconomies Žmergentes et le FMI estime que la demande intŽrieure privŽe contribuera ˆ hauteur des deux tiers ˆ la croissance chinoise en 2010 et 2011. Des rŽformes structurelles sont cependant nŽcessaires pour libŽrer une demande

Graphique 1

Consommation dans les économies émergentes

et avancées Consommation privée réelle (variation annualisée en pourcentage par rapport au trimestre précédent) - 4- 204 28
612
10

Économies émergentes

T1

2007T1

2008T1

2009T1

2010

Économies avancées

Source : FMI, Perspectives de l"économie mondiale, octobre 2010 Déséquilibres mondiaux et stabilité nancière

4 Banque de France Revue de la stabilité nancière N° 15 Février 2011

Déséquilibres mondiaux : le point de vue de l"Agence monétaire saoudienne

Muhammad Al-Jasser

de consommation qui sans aucun doute existe : par exemple, compte tenu du poids des jeunes dans la structure dŽmographique et de lÕespŽrance de vie plus faible dans les Žconomies Žmergentes, il existe amŽlioration de lՎducation et de la santŽ. Toutefois, de nombreuses Žconomies Žmergentes appliquent un privŽe et rŽduire par lˆ lÕoffre de ces services, la demande ne pouvant pas sÕexprimer et par consŽquent ne pouvant pas tre satisfaite. En dŽpit de leurs contraintes, les Žconomies Žmergentes doivent entreprendre des rŽformes de parvenir ˆ une croissance plus ŽquilibrŽe. Il en va de leur propre intŽrt et de celui de lՎconomie mondiale. LÕapprofondissement des rŽformes structurelles est le meilleur moyen de pŽrenniser les gains de compŽtitivitŽ. Des politiques destinŽes ˆ amŽliorer le climat des affaires devraient sÕavŽrer utiles ˆ cet Žgard. Une croissance alimentŽe par la des rŽformes du secteur bancaire et Þ nancier sont donc Žgalement nŽcessaires.

1|3 Le protectionnisme

étouffe la croissance

Les dŽsŽquilibres mondiaux sans prŽcŽdent ont de nouveau suscitŽ de vifs dŽbats lors de la rŽcente assemblŽe annuelle du FMI et de la Banque mondiale en octobre 2010 et laissŽ craindre une dŽvaluation compŽtitive et un protectionnisme dŽclarŽ ou latent. Heureusement, la plupart des membres du G20 pensent commerciales ou de sÕopposer ˆ des rŽformes favorables ˆ la compŽtitivitŽ dans des secteurs qui se font concurrence avec des biens et des services importŽs, faible sur lÕamŽlioration des termes de lՎchange. En fait, la croissance de lՎconomie mondiale serait alors bridŽe et les dŽsŽquilibres mondiaux persisteraient.

Il serait aujourdÕhui dangereux de dresser des

obstacles ˆ la libre circulation des capitaux internationaux. Des mesures telles que les restrictions aux mouvements de capitaux peuvent fonctionner ˆ action coordonnŽe et un esprit de coopŽration plut™t que des mesures unilatŽrales et/ou une confrontation sur les politiques ˆ suivre. Il nÕexiste pas de solution exclusivement nationale aux dŽsŽquilibres mondiaux. Le gradualisme est la voie ˆ suivre pour rŽsoudre les insufÞ sances des facteurs qui contribuent aux difÞ cultŽs actuelles (taux de change, ß ux de capitaux, dŽrapages budgŽtaires, etc.).

2| LA STABILITÉ FINANCIÈRE

APRÈS LA CRISE FINANCIÈRE

2|1 Contexte

pressions en vue dÕune rŽforme du FMI et des autres institutions internationales sՎtaient accentuŽes, en liaison avec les inquiŽtudes relatives aux dŽsŽquilibres mondiaux. La rŽforme de la rŽgulation bancaire a rejoint depuis la liste des prŽoccupations et, face ˆ la dispersion croissante de la reprise Žconomique et des mesures adoptŽes, il est plus urgent que jamais dÕagir.

2|2 Rétablir la stabilité nancière

nŽcessaires dans plusieurs domaines : ¥ Les banquiers devront continuer ˆ procŽder ˆ des tests de rŽsistance rigoureux sur les bilans des banques.quotesdbs_dbs29.pdfusesText_35

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