[PDF] TD de Macroéconomie 2011-2012 Université dAix-Marseille 2

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TD de Macroeconomie 2011-2012

Universite d'Aix-Marseille 2

Licence 2 EM

Enseignant: Benjamin KEDDAD1. Balance des paiements

1.1. Bases comptable

?Transactions internationales entre resident et non-resident durant une annee : echanges de Biens et services, mouvements de capitaux... ?La BP doit ^etre equilibree. ?La BP ne peut ^etre en desequilibre a moins que quelque chose ait ete mal enregistre. ?En revanche certain postes de la BP peuvent ^etre en decit. Ex. decit du compte courant. Deux types de transactions enregistrees dans le BP: ?Transactions portant sur les actifs physiques: echanges de biens (imports, ex- ports) et de services. ?Transactions portant sur les actifs nanciers: echanges d'actifs nanciers (ac- tions, obligations) contre dautres actifs nanciers ou des liquidites.

La BP est composee de 2 sous-balances:

?La balance courante (compte courant) ?La balance des capitaux (compte des operations nanciere et compte de capital) ?Les reserves ocielles de change qui re etent les transactions en devises du gouvernement. ?Erreurs nettes et omissions pour obtenir lequilibre comptable de la BP. 1

1.2. Le Compte courant

Le compte courant inclut toutes les transactionseconomiques internationales avec des ux de paiements et de revenus enregistres sur une annee. Il comporte 4 categories: ?Exportations et importations de biens. ?Commerce de services. ?Revenus dinvestissements: ux de dividendes, paiements dinter^ets. ?Transferts unilateraux: paiements sans contrepartie: aides publiques, privees, transferts des travailleurs etrangers vers leur pays dorigine... La balance courante est traditionnellement dominee par la balance commerciale (net exports-imports).

1.3. La balance des capitaux

La balance des capitaux de la BP mesure toutes les transactions internationales d'actifs nanciers. Il est divise en 2 categorie: ?le compte de capital qui est plus petit en ampleur. ?le compte nancier (ou des transactions nancieres) qui represente la majeure partie.

Le compte nancier se compose de 3 composants:

?Investissements directs pour lesquels l'invetisseur a un certain degre explicite de contr^ole. ?Investissement de portefeuille pour lequel l'investisseur n'a pas de contr^ole sur les actifs. ?Autres investissements: dierents credits commerciaux a court et long terme, pr^ets transfrontaliers, dep^ots de devises, dep^ots bancaires... 2

1.4. Reserves ocielles de changes

Les reserves de change ocielles sont les reserves de change totales possedees par les autorites monetaires ocielles. Les reserves sont normalement constituees des devises internationales majeures utilisees dans le commerce international et les transactions nancieres. Si la somme du solde du compte courant et du compte des transactions nanciere est positive (surplus de la BP), la demande de devise nationale excede l'ore (aug- mentation des reserves de change qui viennent ajuster la BP). Dans ce cas la banque centrale a deux possibilites:

1/ Permettre a sa devise de s'apprecier (taux de change

ottants).

2/ Intervenir et accumuler des reserves de change supplementaires dans le compte

des reserves de change ocielles (cas des taux de change xes). Un signe negatif des reserves de change correspond donc a une reconstitution des reserves (l'inscription en negatif dans le poste des reserves de changes vient equilibrer le solde positifs des autres postes). En eet, la banque centrale locale peut decider de mettre en vente un certain montant de sa monnaie locale qui sera acquis par un tiers avec une devise etrangere ce qui approvisionnera la reserve de change. La contrepartie de l'augmentation des reserves de changes se situe donc en positif dans le compte des transactions nancieres (entree de capitaux qui correspond donc a l'acquisition de monnaie locale - convertie en obligation d'etat par exemple - par un tiers). Le poste reserves ocelles de changes est donc la contrepartie du solde global des autres postes. Autre exemple : Si le compte courant est decitaire alors l'economie nationale a un besoin de nancement. Dans ce cas le pays s'est forcement procure au prealable la dierence pour pouvoir nancer ce decit (impossible d'acheter sans payer)on a donc emprunte sur les marches internationaux). Soit le secteur bancaire du pays a emprunte en devises etrangere sur les marches internationnaux un montant susa- ment eleve pour venir couvrir le decit du compte courant (entree de capitaux) 3 enregistre en positif dans le compte des transactions nancieres qui vient ajuster la BP - engagement des residents -), soit la banque centrale a puise dans ses reserves de change (baisse des avoirs en devises inscrit en postif dans la BP qui vient donc compenser le solde negatif du compte courant). Il faut bien comprendre que dans un premier temps, l'intervention de la banque centrale n'emp^eche pas la monnaie de se deprecier. En eet, le decit du compte courant implique mecaniquement une depreciation du taux de change au sens ou l'ore de monnaie nationale est superieure a la demande de monnaie nationale. Pourquoi?

Exportateur domestique:

?Demande de monnaie nationale (vendeur domestique) ?Ore de monnaie etrangere (acheteur etranger)

Importateur domestique:

?Ore de monnaie nationale (acheteur) ?Demande de monnaie etrangere (vendeur etranger) Si decit du compte courant alors importation>exportation qui implique: ore de monnaie nationale>demande de monnaie nationale pour un taux de change E1 (voir graphique point C) et parralellement: demande de monnaie etrangere>de- mande de monnaie domestique. Pour equilibrer les quantites echangees sur le marche des changes la monnaie doit necessairement se deprecier (A)B). En revanche si la banque centrale decide d'intervenir dans un deuxieme temps, elle va stimuler la demande de sa devise nationale (D)D') en vendant ses reserves contre achat de sa monnaie. Le prix d'equilibre (parite) est donc inchange (on reste en A). L'eriture comptable dans la BP est double comme d'habitude: montant positif dans le poste des reserves (reduction des reserves) et negatif dans le compte des transactions - nanciere (sortie de capitaux car l'achat de devise nationale implique en contrepartie la vente d'actif libelle en monnaie domestique de la part des etrangers qui souhaitent acquerir les devises etrangeres de la banque centrale) 4 Ainsi, la balance des paiements est donc toujours equilibree car chaque operation donne lieu a deux enregistrements de signes contraires (comptabilisation en partie double). En eet, aucune operation ne peut avoir lieu sans ^etre nancee.2. Le Taux de change

2.1. Denition

?Marche des changes = lieu d'echange de la monnaie domestique contre les monnaies etrangeres. ?Taux de change = prix de la monnaie domestique relativement a une (ou des) monnaie(s) etrangeres. ?Taux de change croise = Taux de change d'une devise contre une autre, calcule a partir du cours de ces deux devises contre une devise commune. ?Taux de change bilateral = taux de change entre deux monnaies. 5 ?Taux de change eectif = somme des taux de change bilateraux ponderes par les poids respectifs des dierents pays dans le commerce exterieur. ?Taux de change cote a l'incertain = on associe a une unite monetaire etrangere le nombre correspondant d'unites monetaires nationales. Exemple du point de vue d'un investisseur etranger (americain): 1?= 0.65e. ?Taux de change cote au certain = on associe a une unite monetaire nationale le nombre correspondant d'unites monetaires etrangere. Exemple du point de vue d'un investisseur domestique (francais): 1e= 1.5384?. Dans ces deux exemples la valeur relative de l'euro par rapport au dollar reste la m^eme, que l'on se place du point de vue d'un investisseur etranger ou resident. C'est seulement une facon dierente de l'exprimer. Si l'on souhaite passer de l'un a l'autre, une simple division sut. Exemple : 1/0.65 = 1.5384 ou encore 1/1.5384 = 0.65 Le taux de change represente le prix d'equilibre entre ore et demande de monnaie nationale : Demande de monnaie nationale = ore de monnaie etrangere.

Exemple :

Si Euro/dollar 1,5384?devient 1,6?alors il faudra plus de dollar pour avoir un euro (la valeur de l'euro augmente en terme de dollar). On en deduit une appreciation de l'euro par rapport au dollar (ou une depreciation du dollar par rapport l'euro). Cela traduit une augmentation de la demande d'euros relativement a la demande de dollars. Comme sur un marche des biens et services, le prix vient s'ajuster pour equilibrer les quantites echangees. Lorsque nous sommes au certain, une augmentation du taux de change traduit une appreciation de la monnaie nationale et une baisse du taux de change traduit une depreciation de la monnaie nationale. C'est l'inverse lorsque nous sommes a l'incertain. ?Taux de change au comptant (courant) = taux de change utilise dans les 6 operations de change au comptant (achats et ventes immediats de devises au cours spot) ?Taux de change a terme = Taux de change utilise pour les operations de change a une date d'echeance future, ou la livraison n'est pas faite immediatement (cours forward).

2.2. Le taux de change reel

Alors que le taux de change nominal mesure le prix relatif de deux monnaies, le taux de change reel mesure le prix relatif de deux paniers de biens, des produits nationaux par rapport aux produits etrangers en monnaie nationale. Il correspond au rapport de deux pouvoirs d'achat, c'est donc un indicateur de la competitivite-prix du pays. Le taux de change reel mesure en denitive le pouvoir d'achat externe de la monnaie, c'est-a-dire son pouvoir d'achat sur les biens etrangers. "=EPP ?Avec"= le taux de change reelle. ?E = le taux de change nominal (a l'incertain). ?P= le prix des biens etrangers. ?P = le prix des biens nationaux. Le taux de change reel est stable si les variations du taux de change nominal com- pensent exactement l'ecart d'in ation (theorie de la PPA

1). Si P et P* sont constants

ou evoluent au m^eme rythme, taux de change reel et taux de change nominal evoluent de concert. Si P et P* evoluent a des rythmes dierents, les deux taux vont evoluer dieremment : ainsi, si P augmente davantage que P*, on peut avoir une appreciation du change reel si le change nominal reste constant mais aussi une depreciation du change nominal pour un change reel constant.1 parite des pouvoir d'achat 7

2.3. Le taux de change PPA

Le taux de change PPA est le taux de change qui egalise le pouvoir d'achat de deux monnaies. Il sert a comparer la taille reelle des economies a partir de leur PIB, dit alors PIB PPA. Il sert aussi a savoir si une monnaie est sous-evaluee ou surevaluee.

Illustration simple :

Disons que le taux de change PPA entre deux pays (USA et Chine) est celui qui egalise le prix du Big Mac dans les deux pays

2. Aux Etats-Unis, le Big Mac est egal

a 4,07 dollars, alors qu'en Chine il est egal a 14,7 yuans, ce qui correspond seulement a 2,28 dollars si on convertit au taux de change courant

3et permet donc en theorie

d'acheter environ 2 Big Mac avec 3,57 dollars, la ou on ne peut en acheter qu'un seul aux Etats-Unis.

Le taux theorique (dit

taux PPA) qui egalise le pouvoir d'achat des deux mon- naies se calcule ainsi : P CNYP

US=14;74;07= 3;61 yuans par dollar

Ce taux est a comparer avec le taux de change du yuan observe le 25 juillet 2011, soit 6,45 yuans par Dollars. La dierence relative en % est egale a :

3;616;456;45100 44%

Cette dierence relative indique quelle est la sous-evaluation theorique du yuan par rapport au dollar. On peux aussi calculer le taux de change reelle : "= 6;454;0714;7= 1;78 Le prix du big mac aux USA en yuan est de 6,45 * 4,07 = 26,25 yuan alors qu'en Chine le Big mac est de 14,7 yuans. Si on calcul le rapport entre les deux prix2

Source: The economist: Big Mac Index July 2011

3En eet, au 25/07/2011 le taux de change courant est 1 dollar = 6,45 yuans. Donc 1 yuan =

(1/6,45) dollars = 0,155 dollars. Donc 14,7 yuans = 0,155 dollars * 14,7 = 2,279 dollars. 8 on obtient le prix des biens etrangers (ici Big Mac US) en terme du prix des biens nationaux (ici Big Mac en Chine) : c'est le taux de change reel. Comme on l'a dis plus haut, on peut acheter environ 2 big mac aux USA (1,78 exactement) pour 1 Big Mac en Chine. Ainsi quand"est superieur a 1 (on raisonne toujours a l'incertain), la monnaie nationale est sous-evaluee (son taux de change nominal est sous-evalue) et la devise etrangere est sur-evaluee. On voit bien ici que pour egaliser les prix ("= 1) il faudrait une appreciation du yuan de 44 % !! c'est a dire un taux de change nominale entre le yuan et le dollar (taux theorique PPA) de 3,61 yuans par dollar.

2.4. Regime de change

Il existe 2 regime de change polaires (et une multitude entre les deux). ?Regime de change xe (ancrage dur). ?Regime de change ottant (ou exible).

2.4.1. Regime de change xe

Taux de change xe = parite ocielle

4.

Exemple:

La banque centrale intervient sur le marche des changes pour preserver l'equilibre entre demande et ore de monnaie nationale. Partons du cas ou la demande de yuan contre le dollar augmente (D)D'). Les agents souhaitent 1/ acquerir plus de yuan (hausse de la demande de yuan) et 2/ se debarraser en contrepartie de leur dollar (baisse de la demande de dollar

5). Si la Banque Centrale Chinoise (BCC) n'intervient

pas le yuan va s'apprecier mecaniquement (A)B).4 La banque centrale decide d'ancrer la valeur de sa monnaie sur celle d'une autre devise. De cette facon le taux de change entre les deux devises est stable

5A noter que l'on retrouve naturellement l'egalite : Demande de monnaie nationale = ore de

monnaie etrangere 9 Dans le cas d'un regime de change xe, la BCC va intervenir pour empecher cette appreciation. Pour cela elle repond a la demande des agents et augmentent l'ore de yuan (O)O'). La BCC va 1/ vendre sa monnaie (hausse de l'ore de yuan) et

2/ acquerir en contrepartie des dollar (hausse de la demande de dollar qui trouve sa

contrepartie dans la vente de yuan contre dollar par les agents). Le prix d'equilibre (parite) est inchange (A)C) car avec l'intervention de la BCC on a)demande de yuan = ore de yuan, mais aussi)demande de dollar = ore de dollar. Aucune

raison que la parite change!Dans le cas illustre ci-dessus, la banque centrale accumule des dollars et augmente

ainsi ses reserves de changes. Imaginons une conjoncture tres defavorable, ou en- core des problemes structuraux qui amenent les investisseurs etranger a s'interroger sur la credibilite de la politique economique mene par les dirigeants du pays domes- tique. Les investisseurs decident de vendre les actifs chinois qu'ils ont achete an de recuperer leur dollar (baisse de la demande de monnaie domestique). La banque cen- 10 trale pourra se servir de ses reserves de change en dollar accumuler au prealable pour empecher la depreciation de sa monnaie (achat de devise nationale contre la vente de ses devises etrangere = baisse des reserves). Et lorsqu'elle n'a plus de reserves? elle ne peut plus defendre la parite et doit laisser sa monnaie otter. Generalement la monnaie se deprecie fortement et le pays subit une crise de change (Voir crise asiatiques 97-98 par exemple)

2.5. Regime de change

ottant La banque centrale n'intervient pas. Le taux de change uctue librement et le prix d'equilibre s'etablit sur un marche libre entre ore et demande de monnaie nationale.

3. La parite des taux d'inter^et non couverte (PTINC).

Pour transferer des fonds d'un pays a l'autre dans un but de placement remunerateur, l'investisseur doit convertir ses avoirs dans la monnaie du pays ou il investit. De m^eme, lorsqu'il rapatrie son capital et ses beneces, il lui faut reconvertir ces sommes dans sa monnaie nationale. Comme tous les investisseurs operent de la m^eme maniere, ces mouvements internationaux de capitaux in uencent necessairement l'evolution a court terme des taux de change. Plus precisement, la conduite de l'investisseur est dictee par les deux determinants qui aectent la rentabilite de son placement : ?L'ecart de rendement entre le pays etranger et l'economie nationale, donne par la dierence entre les taux d'inter^et nominaux. ?L'evolution supposee du taux de change, entre le moment ou il investit a l'etranger et le moment ou il rapatrie ses avoirs. Imaginons un investisseur francais, qui a le choix entre investir sur place en France ou investir aux Etats-Unis dans le m^eme type de placement (m^eme duree et m^emes caracteristiques de risque et de liquidite). La duree du placement est d'un mois. Il place donc ses avoirs aujourd'hui pour les recuperer en t+1 (dans un mois). Le choix de l'investisseur depend donc de la comparaison entre le rendement attendu pour un 11 euro en France et aux Etats-Unis. Dans la mesure ou il y a a chaque fois arbitrage des investisseurs celui-ci tend a egaliser le rendements reel des placements locaux et a l'etranger. Ainsi, la PTINC etablit que la dierence entre l'anticipation du taux de change et le taux de change au comptant est reliee a la dierence entre le taux d'inter^et domestique et le taux d'inter^et etranger. Si le taux de change anticipe n'est pas trop dierent du change courant, on obtient une approximation correcte de la PTINC avec l'expression suivante: E t(St+1)St+1S t+1+i=i ou encore E t(St1)St+1S t+1=ii ouEt(St+1) est l'anticipation sur le taux de change au comptant futur, ou taux de change a terme, forme sur la base de l'information disponible au temps t

6. Si la

PTINC se verie, la taux de variation anticipe du taux de change est donc egale a la dierence des taux d'interet des 2 pays.

La formule exacte est donnee par:

E t(St+1)St+1S t+1=ii1 +i Revenons a notre investisseur francais qui souhaite placer son capital pour 1 mois. Il a le choix entre acheter des actifs Francais et americains dont les taux d'interet sont trespectivement de 15% et 10%. La question que l'on se pose est la suivante: quel est le taux de change a terme (a echeance 1 mois) pour lequel l'investisseur sera pr^et a investir aux etats-unis, la ou le taux d'interet est plus faible? En eet, si l'investisseur est rationelle il prefera investir en france car le rendement est plus eleve... a moins6

Etpour anticipe en t (expected en anglais)

12 que le taux de change a terme viennent compenser l'ecart de rendements constater dans les 2 pays. Dans ce cas, les rendements seraient egaux et l'investsisseur serait indierent entre placer son argent aux etats-unis et en france (Seulement si les actifs sont parfaitement substituable et que l'investsseur n'a aucune preference).

Exemple:

Le taux de change au comptant (au certain) est de 1 euro pour 1,3 dollar. Le placement aux etats-unis sera donc rentable seulement si le taux de change a terme n'est pas superieur a 1.2435 dollar pour un euro.

Taux de change a terme =

0;10;151;151;3 + 1;3 = 1;2435

A terme l'euro devra donc se deprecier par rapport au dollar de 4.35%. En eet, l'investisseur place 10 000 euros aux etats-unis et pour cela il va dans un premier temps convertir cette somme au taux de change comptant, soit 10 000 * 1,3 = 13

0000 dollar. Cette somme etant place a un taux de 10%, l'investisseur va recuperer

a la n du mois 13 000 * (1+0,1) = 14 300 dollar. Il va dans un deuxieme temps recuperer ses euros en convertissant cette somme au taux de change a terme convenu un mois avant,

1430011;2435= 11500

Etant donne qu'un placement en France rapporte 10 000 * 1,15 = 15 000, on voit bien qu'il est identique pour l'investisseur de placer son argent en France ou aux Etats-Unis. Ainsi l'investssiement aux USA est donc rentable uniquement si le taux a terme n'est pas superieur a 1.2435 (ne pas oublier qu'on a emis une hypothese forte qui est celle de la parfaite substituabilite des actifs francais et americain, c'est a dire que les agents n'ont aucune preference entre investir aux Etats-unis ou en France). 13quotesdbs_dbs23.pdfusesText_29

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