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R apport t rimestr i el B R
philip.wooldridge@bis.org
dietrich.domanski@bis.org
anna.cobau@bis.org Évolution des liens entre marchés financiers à maturité et émergents 1 L'intégration des marchés financiers à maturité et émergents n'a jamais été aussi forte depuis la Première Guerre mondiale. Les flux nets de capitaux en direction des économies émergentes doivent encore renouer avec les niveaux du milieu des années 90 et restent nettement inférieurs à ceux atteints il y a un siècle. Cependant, les flux transfrontières ne reflètent qu'imparfaitement l'étendue et l'intensité des liens entre marchés financiers à maturité et émergents. La gamme des investisseurs non résidents sur ces derniers s'élargit depuis quelques années. Les opérations locales des établissements financiers étrangers jouent un rôle de plus en plus important, et parfois prépondérant, dans les systèmes financiers de nombreuses économies émergentes. Dans le même temps, les résidents des économies émergentes s'impliquent toujours davantage dans les systèmes financiers étrangers, à la fois comme émetteurs et investisseurs. Après une analyse de l'évolution ainsi observée, l'étude identifie plusieurs questions que cette intégration accrue soulève pour la conduite des politiques officielles.
1983
1988
1993
1998
2003
Titres des économies à maturité et émergentes :
1994
1996
1998
2002
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R apport t rimestr i el B R
I, septemb
r e 20 0 347Philip D. Wooldridge
+41 61 280 8819philip.wooldridge@bis.org
Dietrich Domanski
+41 61 280 8353dietrich.domanski@bis.org
Anna Cobau
+41 61 280 8348anna.cobau@bis.org Évolution des liens entre marchés financiers à maturité et émergents 1 L'intégration des marchés financiers à maturité et émergents n'a jamais été aussi forte depuis la Première Guerre mondiale. Les flux nets de capitaux en direction des économies émergentes doivent encore renouer avec les niveaux du milieu des années 90 et restent nettement inférieurs à ceux atteints il y a un siècle. Cependant, les flux transfrontières ne reflètent qu'imparfaitement l'étendue et l'intensité des liens entre marchés financiers à maturité et émergents. La gamme des investisseurs non résidents sur ces derniers s'élargit depuis quelques années. Les opérations locales des établissements financiers étrangers jouent un rôle de plus en plus important, et parfois prépondérant, dans les systèmes financiers de nombreuses économies émergentes. Dans le même temps, les résidents des économies émergentes s'impliquent toujours davantage dans les systèmes financiers étrangers, à la fois comme émetteurs et investisseurs. Après une analyse de l'évolution ainsi observée, l'étude identifie plusieurs questions que cette intégration accrue soulève pour la conduite des politiques officielles.
Flux de capitaux et intégration des marchés
Dans leur ensemble, les flux nets de capitaux privés vers les économies émergentes restent bien inférieurs à leur record du milieu des années 90 : $44 milliards en 2002, contre une moyenne de $94 milliards par an en1995-96. Les apports à l'Amérique latine n'ont jamais été aussi bas en dix ans.
Ceux en direction de l'Asie se redressent progressivement après leur chute consécutive à la crise dans cette région. En 2002, pour la première fois en cinq ans, les nouveaux prêts des banques étrangères ont dépassé les remboursements. Les entrées en Europe centrale et orientale ont mieux résisté, car elles bénéficient du processus d'adhésion à l'Union européenne (graphique 1). Les flux vers les économies émergentes devraient augmenter en2003, mais pas de manière substantielle.
1 Les points de vue exprimés dans cette étude sont ceux des auteurs et ne reflètent pas nécessairement ceux de la BRI. Les entrées de capitaux dans les économiesémergentes restent
inférieures à leur record des années 90 ...48 Rapport trimestriel BRI, septembre 2003
Si la faiblesse récente, en termes de volume, des flux de capitaux a nui aux résultats macroéconomiques de quelques économies émergentes, la nature de leur évolution - ou plus généralement de l'intermédiation financière - devrait se révéler plus significative dans la durée. Même lors du ralentissement de ces mouvements à la fin des années 90, les liens entre marchés financiers à maturité et émergents ont continué de se développer, voire de se renforcer. D'ailleurs, selon certains indicateurs, ces deux types de marchés sont plus intégrés aujourd'hui qu'au milieu des années 90. Cette intégration croissante transparaît dans l'étroit parallélisme des mouvements des cours des titres sur les marchés à maturité et émergents ces dernières années. Les variations des rendements sur les obligations des économies émergentes, d'une part, et sur les titres de dette à haut rendement des États-Unis, d'autre part, sont nettement plus corrélées aujourd'hui qu'il y a une décennie, malgré des différences sensibles dans les caractéristiques fondamentales de ces deux catégories d'actifs (graphique 2). La corrélation entre les actions des marchés émergents et l'indice américain S&P 500 s'est aussi accentuée. Ces imbrications plus étroites suggèrent que les mouvements des cours résultent de plus en plus des facteurs mondiaux communs aux marchés à maturité et émergents, alors que l'importance des spécificités locales va en diminuant. Plusieurs études économétriques confirment le rôle croissant des facteurs communs dans la volatilité des cours des actions et obligations sur les marchés émergents. Bekaert et Harvey (1997) démontrent que les facteurs mondiaux sont à l'origine d'une plus large proportion de la volatilité des cours des actions dans ceux qui se sont ouverts à la concurrence. Bekaert et al. (2003) concluent que le revenu des actions était plus fortement corrélé aux rendements mondiaux pendant les années 90 que durant la décennie précédente. McGuire et Schrijvers (à paraître) constatent qu'un tiers de la Économies émergentes : entrées nettes de capitaux privés 1En % du PIB de la région
Amérique latine Asie Europe, Moyen-Orient et Afrique -3 0 3 6 9 19781983
1988
1993
1998
2003
Prêts bancaires
Invest. de portefeuille
Investissement direct
Flux nets²
-30369197819831988199319982003-30369
19781983
1988 1993 19982003
12003 : prévision IIF.
2 Hors prêts et investissements transfrontières des résidents. Source : Institute of International Finance (IIF). Graphique 1 ... mais les liens financiers continuent de se renforcerL'accentuation du
parallélisme de l'évolution des cours des actifs ... ... reflète l'importance croissante des facteurs communsRapport trimestriel BRI, septembre 2003
49Titres des économies à maturité et émergentes :
évolution comparée
Rendement obligataire
1Indice boursier
42006001 0001 400
19921994
1996
1998
20002002
EMBI+²
Haut rendement³
050100150
1992199419961998
20002002