[PDF] Corrélation gouvernance / Performance ou création de valeur /

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GROUPE INSTITUT SUPERIEUR DE COMMERCE ET

0

SUpVHQWpHOH-XLQSDU

Smahane MADHAR

HQ6FLHQFHVGH*HVWLRQ

Président :

Groupe ISCAE

Directeur de recherche : M. Fawzi BRITEL,

Groupe ISCAE

Rapporteurs : M. Pierre-Yves Gomez

EM Lyon Business School M. Rachid BELKAHIA

Université Hassan II

Suffragants : M. Ramses ARROUB

Président du Directoire du Groupe Optorg

M. Younes LAHRICHI

Professeur Habilité

Groupe ISCAE

Corporate Gouvernance et Performance des Entreprises :

Cas des Emetteurs Marocains

2

A mes parents,

mon mari et mes enfants. 3

REMERCIEMENTS

Ma profonde gratitude va, en premier lieu, à mon Directeur de thèse, Monsieur Fawzi

BRITEL,

capitales, avec un humanisme et une considération rares. Mes très vifs remerciements vont aussi au Directeur Monsieur pour ses précieux conseils tout au long du cycle doctoral et son soutien durant la phase de finalisation de ma thèse. Je tiens également à remercier Messieurs Pierre Yves GOMEZ, Rachid BELKAHIA Ramses ARROUB et Younes LAHRICHI pour avoir accepté de participer à mon jury de soutenance. de remercier les enseignants, les chercheurs et mes amis doctorants ISCAE, précieux conseil sur un ensemble de sujets liés aussi bien au cde chercheur. Je remercie tout particulièrement mble des Experts (Administrateurs, Commissaires aux Comptes et représentants qui ont fait bénéficier de leurs conseils pertinents pour r ection et le soutien constants de ma famille et mes amis. 4

INDEX DES ABREVIATIONS

AFEP : Association Française des Entreprises Privées AG : Assemblée Générale AGO : Assemblée Générale Ordinaire AGE : Assemblée Générale Extraordinaire AGREF : Association des Grandes Entreprises Françaises AMF : Autorité des Marchés Financiers AMMC : Autorité Marocaine du Marché des Capitaux BAFin : Autorité de Régulation du Secteur Financier Allemand

BAM : Bank Al-Maghrib

BFR : Besoin en Fonds de Roulement

BPA : Bénéfice par Action

CAC : Commissaire Aux Comptes CGEM : Confédération Générale des Entreprises du Maroc

CEO : Chief Executive Officer

CFO : Chief Financial Officer

CFROI : Cash Flow Return On Investment

DGD : Directeur Général Délégué EBITDA : Earnings Before interest, Taxes, Depreciation and Amortization

EBE n

EVA : Economic Value Added

ICGN : International Corporate Governance et Network IFA : Institut Français des Administrateurs

IFC : International Finance Corporation

IMA : Institut Marocain des Administrateurs ISS : Institutional Shareholder Services Loi NRE : Loi sur les Nouvelles Régulations Economiques

LBO : Leveraged Buy-Out

LSF : Loi sur la Sécurité Financière OCDE : Organisation de Coopération et Développement Economiques MEDEF : Mouvement des Entreprises de France

MVA : Market Value Added

5 NASDAQ : National Association of Securities Dealers Automated Quotations OCDE : Organisation de Coopération et Développement Economiques

OLS : Ordinary Least Squares

OPA

OPE change

PCA : Principal Component Analysis

PCAOB : Public Compagny Accounting Oversight Board PDG : Président Directeur Général

PER : Price Earning Ratio

RSE : Responsabilité Sociale et Environnementale SEC : Securities ans Echange Commission SA : Société Anonyme SAS : Société Anonyme Simplifiée

SOX : Sarbane Oxley

SVA : Strategic Value Accountability

S&P : Standa

TCO : Théorie Contractuelle des Organisations TDP : Théorie des Droits de Propriété TCT : Théorie des Coûts de Transaction

TPA : Théorie Positive

REX ROCE : Return On Capital Employed

ROE : Return On Equity

ROA : Return on Assests

RNPG : Résultat Net Part du Groupe SARL : Société à Responsabilité Limitée

TCAM : Taux de Croissance Annuel Moyen

TSR : Total Shareholder Return VAN : Valeur Actuelle Nette

WACC : Weighted Average Cost of Capital

6

DEFINITIONS

EBE ou EBITDA : " » ou " Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization ». Résultat avant frais financiers, impôts, dépréciations et amortissements : " EBE = CA (matières premières, marchandises) (charges externes, impôts, taxes) (salaires, charges) ». Marge sur EBE : EBE rapporté au CA. Ce ratio représente la générer du cash à partir de son activité, sans tenir compte des éléments calculés, des frais financiers et des éléments exceptionnels.

Marge nette : Résultat Net Pourcentage

dégage. Payout : Rémunération des actionnaires " Distribution de dividendes et rachat PER : Cours de Bourse rapporté au Bénéfice par action .

Ratio de Marris : Permet de comparer la valeur boursière à la valeur comptable. Il est

mesuré par le ratio : valeur de marché des actions/valeur comptable des actions; REX REX : R EBITDA (amortissements, dépréciations, provisions) » ROE : Return On Equity ou rentabilité des capitaux correspond à la rentabilité des capitaux apportés par les actionnaires à la société " Résultat Net /

Capitaux Propres ».

ROCE : " Return On Capital Employed » ou " rentabilité des capitaux employés »

REX après

Impôts / Capitaux Employés ».

RNPG :

(somme des résultats nets des sociétés du groupe) moins la part revenant aux actionnaires minoritaires des sociétés concernées. Le RNPG est le résultat net revenant à la société mère. TSR : Taux de rentabilité d'une action sur une période donnée, intègre les dividendes reçus et la plus-value réalisée. 7

SOMMAIRE

REMERCIEMENTS ............................................................................................................... 2

INDEX DES ABREVIATIONS ................................................................................................ 4

DEFINITIONS ....................................................................................................................... 6

LISTE DES TABLEAUX ........................................................................................................ 8

LISTE DES FIGURES ..........................................................................................................10

INTRODUCTION GENERALE .............................................................................................11

PREMIERE PARTIE : CORPORATE GOUVERNANCE ET PERFORMANCE, REVUE DE LITTERATURE ..................................................................................19 CHAPITRE I : HISTOIRE DE LA CORPORATE GOUVERNANCE ................................21

Section I : Gouvernance et structure de propriété dans le monde ............................... 22

Section II : Des outils de Corporate Gouvernance différents dans des environnements

différents ...................................................................................................... 44

CHAPITRE II : CADRE THEORIQUE ..............................................................................84

Section I : Définition des concepts ............................................................................... 85

Section II : Gouvernance d'entreprise et les théories de la firme ................................. 94

CHAPITRE III : RELATION GOUVERNANCE ET PERFORMANCE .............................. 121 Section I : Etudes empiriques sur la relation gouvernance performance .................. 122

Section II : Modèle explicatif ....................................................................................... 151

DEUXIEMEE PARTIE : METHODOLOGIE ET RESULTATS DE LA RECHERCHE ........ 165 CHAPITRE IV : POSTURE EPISTEMOLOGIQUE .......................................................... 167

Section I : Les paradigmes épistémologiques ............................................................ 168

Section II : Choix de la posture épistémologique ........................................................ 173

CHAPITRE V : .............................................. 182

Section I : Instrument de mesure et choix des variables ............................................ 183

Section II : Méthode de collecte des données .............................................................. 222

CHAPITRE VI : ............................................... 232

Section I : Données Statistiques ................................................................................ 233

Section II : Analyse et interprétation des résultats ...................................................... 253

CONCLUSION GENERALE ............................................................................................... 309

BIBLIOGRAPHIE ............................................................................................................... 309

ANNEXES .......................................................................................................................... 345

8

LISTE DES TABLEAUX

Tableau I.1 1 : Actionnariat des cinquante premières capitalisations boursières ..................... 34

Tableau I.1 2: Classification de la propriété et des droits de vote............................................ 43

Tableau I.2 ............................ 72

uvernance ......................... 79

Tableau III.2 1 : Corps des hypothèses .................................................................................. 161

Tableau IV.1 1 : Positions épistémologiques des différents paradigmes ............................... 169

Tableau IV.1 2 : Hypothèses sous-jacentes à la nature de la connaissance produite ............. 170

Tableau V.2 1 : Dispositif méthodologique ........................................................................... 224

Tableau VI.1 1 ....................................................... 233 ............................... 235 .................. 235

Tableau VI.1 5 .................. 236

.................. 236

Tableau VI.1 7 : Répartition sectorielle par poids de la capitalisation .................................. 237

Tableau VI.1 8 ..................... 238

Tableau VI.1 9 : Synthèse du taux de conformité des Emetteurs aux critères de la grille ..... 250

............................................................................... 252

Tableau VI.2 1: Corrélation entre le Scoring-Gov et les variables de contrôle ..................... 255

Tableau VI.2 2: Corrélation entre le Scoring-Gov et les indicateurs de performance ........... 258

Tableau VI.2 3: Moyenne Marge / ROE des Emetteurs selon leur Scoring-Gov. ................. 261 rélation entre le

Scoring-Gov et les indicateurs de performance. .................................................................... 263

Tableau VI.2 5: Effet de la taille mesurée par la capitalisation boursière, sur la corrélation

entre le Scoring-Gov et les indicateurs de performance. ....................................................... 264

9

Tableau VI.2 6 : Effet du secteur -Gov et les

indicateurs de performance .................................................................................................... 265

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