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Politique de changede l'euro

Rapport

Michel Didier, Agnès Bénassy-Quéré,

Gilles Bransbourg et Alain Henriot

Commentaires

Philippe Bouyoux

Jean-Pierre Vesperini

Compléments

Antoine Berthou, Christian Bordes, Amina Lahrèche,

Christelle Lecourt et Hélène Raymond

CAE80_Euro.pmd28/11/2008, 14:261

© La Documentation française. Paris, 2008 - ISBN : 978-2-11-007445-4

" En application de la loi du 11 mars 1957 (article 41) et du Code de la propriété intellectuel

le du 1er juillet 1992, toute reproduction partielle ou totale à usage collectif de la présente publication est strictement interdite sans l'autorisation expresse de l'éditeur. Il est rappelé à cet égard que l'usage abusif de la photocop ie met en danger l'équilibre économique des circuits du livre. » Réalisé en PAO au Conseil d'Analyse Économique par Christine Carl

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POLITIQUE DE CHANGE DE L'EURO3

....................5

Christian de Boissieu

RAPPORT

Politique de change de l'euro............................................................7

Michel Didier, Agnès Bénassy-Quéré,

Gilles Bransbourg et Alain Henriot

.......................7

Chapitre 1.

La zone euro peut-elle avoir une politique de change ?...........................9

1. Principales conclusions ..................................................................10

2. Le système monétaire mondial.......................................................11

3. L'impact du taux de change sur l'économie...................................26

4. Les institutions de l'euro et la politique de change........................33

5. L'euro et la recherche d'un nouvel ordre monétaire mondial ........36

6. Les marges d'une politique de change européenne........................41

7. Les conditions d'efficacité des interventions de change................46

Chapitre 2.

Perspectives à moyen et long termes sur le taux de change de l'eur o....51

1. L'euro au crible des théories du taux de change ............................53

2. Les différents concepts de taux de change d'équilibre ..................59

3. Le très long terme : la parité des pouvoirs d'achat ........................62

4. Le long et moyen terme : BEER et FEER......................................63

5. Euro/dollar : récapitulatif ...............................................................67

6. Conclusion........................................................................

..............68 Annexe A. Un modèle BEER parcimonieux ......................................71 Annexe B. Le taux de change d'équilibre selon l'approche FEER....73

Chapitre 3.

L'euro et le marché des changes : l'angle des opérateurs de marché....77

1. Introduction : structure du marché des changes .............................77

2. Les marchés ignorent-ils les fondamentaux ? ................................84

3. Quelle efficacité pour les entreprises quant aux instruments

de couverture du risque de change ? ..............................................89

4. Quelles marges de manoeuvre pour les banques centrales

et les gouvernements ? ...................................................................95

Sommaire

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CONSEIL D'ANALYSE ÉCONOMIQUE4

Chapitre 4.

Impacts macroéconomiques et sectoriels des variations de l'euro.......105

1. Les conséquences au niveau de l'ensemble de l'économie..........106

2. Impacts sectoriels........................................................................

.138

3. Conclusion........................................................................

............156 Annexe. Variantes réalisées avec le modèle Oxford Economics ......158

COMMENTAIRES

Philippe Bouyoux........................................................................ ........167 Jean-Pierre Vesperini........................................................................ .173

COMPLÉMENTS

A. L'essor de l'euro comme monnaie de réserve

internationale contribue-t-il à sa force ?....................................181

Christian Bordes

B. Les interventions de banques centrales

sur le marchés des changes : un instrument de politique économique désuet ?..............................................197

Christelle Lecourt et Hélène Raymond

C. Volatilité du change et commerce international.................225

Antoine Berthou et Amina Lahrèche

......................237 ...................245

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POLITIQUE DE CHANGE DE L'EURO5

Introduction

La remontée du dollar vis-à-vis de l'euro enregistrée pendan t la seconde partie de 2008 est loin de régler la question du taux de change de la mon- naie unique européenne. Pour différentes raisons, à la lumiè re de la crise financière en cours, elle ne saurait être extrapolée pour le co urt-moyen terme. Seule la persistance de la forte volatilité des taux de change au pla n mon- dial paraît certaine. Ce rapport montre d'abord les enjeux pour la croissance, l'emploi, l'in- flation..., au plan global comme pour les différents secteurs, de taux de change durablement déséquilibrés, en particulier lorsqu'ils sont nettement surévalués. Il fournit aussi les clefs pour une approche théori que et empiri- que des notions de surévaluation et de sous-évaluation, à parti r d'une batte- rie d'indicateurs et de méthodologies définissant des valeurs d e référence des taux de change. Il conclut enfin à l'intérêt d'une po litique active de change de la zone euro. Une telle politique trouve d'abord une base légale dans le Traité de Maas- tricht, et dans une concertation accrue entre le pouvoir monétaire ( la BCE) et les pouvoirs politiques représentés par l'Eurogroupe et le C onseil Ecofin. En cas d'atteinte de seuils jugés intolérables soit pour la cro issance et l'em- ploi (surévaluation dangereuse de la monnaie) soit pour l'inflat ion inté- rieure (accélérée par une sous-évaluation marquée), il ne faut pas hésiter à mettre en oeuvre des interventions sur le marché des changes. À condition de bien choisir les seuils et le moment appropriés et de compter sur des actions coordonnées de plusieurs grandes banques centrales. Il est cl air que la parité euro/dollar est cruciale pour nous, mais qu'il faut auss i prendre en compte les pays et les monnaies qui s'accrochent plus ou moins au dol lar (plutôt plus que moins comme la Chine) au point de faire supporter

à l'euro

l'essentiel des ajustements nés de la fragilité persistante du billet vert.

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CONSEIL D'ANALYSE ÉCONOMIQUE6

Christian de Boissieu

Président délégué du Conseil d'analyse économiqueCe rapport a fait l'objet d'une présentation à Monsieur Fran

çois Fillon,

Premier ministre, à Madame Christine Lagarde, ministre de l'Éco nomie, de l'Industrie et de l'Emploi, à Madame Anne-Marie Idrac, Secrétaire d'État au Commerce extérieur et à Monsieur Éric Besson, Secrétaire d'État à la Prospective, à l'Évaluation des Politiques publiques et au Dé veloppement de l'économie numérique lors de la séance plénière du

4 septembre 2008.

Il a en outre bénéficié du soutien actif de Gunther Capelle-Bla ncard, conseiller scientifique au CAE.

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POLITIQUE DE CHANGE DE L'EURO7

Politique de change de l'euro

Michel Didier

Directeur du Coe-Rexecode

Agnès Bénassy-Quéré

Directrice du CEPII

Gilles Bransbourg

Conseil financier indépendant et enseignant à Sciences Po

Alain Henriot

Directeur délégué du Coe-Rexecode

Depuis son lancement en janvier 1999, l'euro a connu d'amples fluc tua- tions : après s'être déprécié de 1,18 à 0,88 dollar entre janvier 1999 et octobre 2002, il s'est apprécié vigoureusement pour atteindre 1 ,60 dollar en juillet 2008. Ces évolutions semblent sans commune mesure avec cel les des fondamentaux. Cela soulève évidemment des interrogations conce r- nant le bon fonctionnement du marché et la " juste » évaluat ion des taux de change. Cela suscite également des craintes pour les entreprises qui doi- vent à la fois gérer les fortes variations des taux de change et s 'adapter au niveau durablement élevé de l'euro. Cela pose enfin la question de la poli- tique de change de la zone euro. En faut-il une ? Le cas échéant, qui doit la conduire ? Et pour atteindre quels objectifs ? C'est l'objectif de ce rapport réalisé par Michel Didier, Agnès Bénassy-Quéré, Gilles Bransbourg et Alain Henriot que d'éclairer ces problèmes et d'apporter des él

éments de réponse

à ces questions.

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POLITIQUE DE CHANGE DE L'EURO9

Chapitre 1

La zone euro peut-elle avoir

une politique de change ?

Michel Didier

Directeur du Coe-Rexecode

(Centre d'observation économique et de recherche pour l'expansion de l'économie et le développement des entreprises) La question examinée ici concerne l'impact économique des fluct ua- tions de l'euro et la possibilité pour la zone euro de conduire un e politique de change. La forte hausse de l'euro des années récentes et les difficultés qu'elle entraîne pour certains secteurs industriels invitent à s'interroger sur la capacité de la zone euro à maîtriser les mouvements de l' euro. D'autres pays semblent parvenir à orienter leur taux de change dans un sens fa vora- ble à leur économie. Les mouvements du dollar s'avèrent cont ra-cycliques, le niveau du dollar montant lorsque l'économie américaine est e n forte ex- pansion et baissant lors des ralentissements ou des récessions, ce qu i sou- tient l'activité. Le yen est à un niveau bas depuis l'affaib lissement de la croissance japonaise. Quant au yuan chinois, malgré sa hausse réce nte modérée, il est maintenu par un strict contrôle des changes à un niveau artificiellement bas comme l'atteste la conjonction d'une croissan ce très forte et d'excédents commerciaux considérables. L'euro peut paraître livré à lui-même, subissant les politiques des autres sans véritable action auto- nome. Cette vision est sans doute excessive et on peut même soutenir que certains mouvements de l'euro résultent d'une politique implici te de change souhaitée par les autorités monétaires, mais le fait est que l' euro s'est ap- précié à une époque où la croissance européenne restai t fragile. Après avoir présenté d'emblée les dix principales conclus ions, nous décrivons brièvement les tendances profondes du système moné taire mon- dial et la place du dernier-né monétaire qu'est l'euro, nous rappellerons les conséquences des mouvements de change sur l'économie, et nous e xami- nerons les marges d'action possibles pour une évolution plus maîtrisée du taux de change de l'euro.

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CONSEIL D'ANALYSE ÉCONOMIQUE10

1. Principales conclusions

L'euro a permis de créer une zone de stabilité monétaire de 3

20 millions

d'habitants. Pour les acteurs français, l'instabilité de cha nge a complète- ment disparu notamment avec l'Allemagne, l'Italie et l'Espagne, qui figu- rent parmi nos principaux partenaires commerciaux. Si pour l'instant, la croissance tendancielle de la zone, soit 2,2 % l'an reste identique à ce qu'il était avant l'euro, il ne fait pas de doute que l'euro a réd uit l'incertitude dans les échanges commerciaux et financiers intérieurs à l'E urope. La gestion de la monnaie européenne par la Banque centrale europée nne est généralement considérée comme un succès, notamment au regard des missions fixées à cette institution par les Traités. La stabilité des prix a été assurée (en dehors des impacts exogènes des hausses des produits de base). Les anticipations d'inflation sont faibles et les taux d'intérê t à long terme sont bas. La Banque centrale européenne a acquis une forte crédibi lité. L'évolution de l'euro depuis sa création s'est cependant a vérée, à certai- nes époques, préjudiciable aux entreprises et à l'industrie de la zone euro en raison de mouvements trop rapides et conduisant l'euro au-delà de seuils critiques. Un euro trop élevé conduit à des surcoûts, à d es pertes de parts de marché et à des délocalisations d'activité, tout particul ièrement dans un espace économique européen encore morcelé et très partiellem ent intégré. Une politique de change de la zone euro devrait comporter, dans la me- sure du possible, trois objectifs. Le premier serait de lisser les mouve ments de change de très courte période (réduire la volatilité cou rte). Le deuxième objectif pourrait être d'éviter les trop fortes pentes dans l'

évolution des

taux de change (amortir les décrochages sans chercher pour autant à s'op- poser aux mouvements de fond). Enfin, le troisième objectif serait d e con- tenir les fluctuations de change dans certaines limites, sans doute asse z larges, mais en évitant que ne soient franchis des seuils génér ateurs d'irré- versibilités, des disparitions d'entreprises, voire de secteurs, e t des délocalisations d'activités. Les autorités de la zone euro pourraient avoir un discours et une act ion plus explicites en faveur d'un nouvel ordre monétaire internationa l. Si un système de " zones cibles » de change paraît pour l'insta nt hors de portée, ces autorités devraient fortement soutenir un objectif de rééva luation des monnaies asiatiques et une désindexation plus marquée des monnaies aujourd'hui trop liées au dollar. La mise en oeuvre de l'euro a été réalisée avec une gra nde cohérence et l'objectif de stabilité des prix assigné à la Banque central e européenne a été largement atteint. La question du meilleur équilibre à trouver ent re politi- que monétaire et politique de change reste cependant ouverte. En outr e, compte tenu de sa crédibilité, la BCE pourrait aujourd'hui adop ter une po- litique de communication plus ouverte sur ses instruments d'interpréquotesdbs_dbs32.pdfusesText_38

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