[PDF] Untitled 10 juil. 2022 Le poids

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30 juin 2022

Cette étude a été coordonnée par la Division

Études, stabilité financière et risques de l'Autorité des marchés financiers, et rédigée par les

personnes citées en dernière page. Elle repose sur l'utilisation de sources considérées comme fiables mais dont l'exhaustivité et l'exactitude

ne peuvent être

garanties. Sauf mention contraire, les données chiffrées ou autres informations ne sont valables qu'à la date de publication

du

rapport et sont sujettes à modification dans le temps. Toute copie, diffusion et reproduction de cette étude, en totalité ou

en partie, sont soumises à l'accord exprès, préalable et écrit de l'AMF. - 3 -

SOMMAIRE

SYNTHÈSE ....................................................................................................................................... 5

1. FINANCEMENT DE L'ÉCONOMIE - MACRO-FINANCE ..................................................................... 9

1.1

. Les tendances ......................................................................................................................................... 10

1.2

. Les risques .............................................................................................................................................. 21

2. ORGANISATION DES MARCHÉS ET INTERMÉDIATIONS ................................................................ 33

2.1

. Marchés actions ...................................................................................................................................... 34

2.2

. Marchés obligataires .............................................................................................................................. 40

2.3

. Marchés derivés...................................................................................................................................... 42

2.4

. Marchés de matières premières ............................................................................................................. 46

2.5

. Marchés des crypto-actifs....................................................................................................................... 57

3. GESTION D'ACTIFS ..................................................................................................................... 69

3.1. Bilan de l'année 2021 pour la gestion collective mondiale ..................................................................... 70

3.2. Répartition du marché en Europe ........................................................................................................... 71

3.3. Focus sur les fonds français ..................................................................................................................... 72

3.4. Le poids de l'intermédiation dans la distribution des fonds français - Focus sur l'assurance ................ 82

3.5. Les outils de gestion de la liquidité des fonds français ........................................................................... 84

3.6. Le levier dans le cadre du reporting AIFM ............................................................................................... 86

3.7. Private equity et private debt : l'essor se poursuit, les valorisations posent question ........................... 88

3.8. Les ETF asseoient leur rôle au cœur de la gestion d'actifs ...................................................................... 95

4. L'ÉPARGNE DES MÉNAGES ........................................................................................................ 101

4.1. L'épargne reste élevée en 2021 ............................................................................................................ 102

4.2. Focus sur la détention d'OPC via l'assurance-vie .................................................................................. 106

4.3. Les investisseurs particuliers restent très actifs en bourse ................................................................... 107

4.4. Émergence des néo-brokers .................................................................................................................. 110

4.5. Certains épargnants sont vulnérables aux arnaques financières .......................................................... 117

4.6. Produits structurés : des produits innovants porteurs de risques en forte expansion en France

et aux

États-unis .................................................................................................................................... 118

LISTE DES ACRONYMES ................................................................................................................ 123

LISTE DES GRAPHIQUES ................................................................................................................ 125

LISTE DES TABLEAUX .................................................................................................................... 127

LISTE DES ENCADRÉS .................................................................................................................... 127

- 4 - - 5 -

SYNTHÈSE

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Après une embellie en 2021, l'environnement des marchés financiers s'est dégradé sous l'effet conjugué de

l'invasion de l'Ukraine par la Russie et de la résurgence du risque sanitaire en Chine qui détériorent les

perspectives de croissance et accentuent le s tensions inflationnistes.

2021 a confirmé la sortie de crise accompagnée d'un retour des introductions en bourse, des niveaux des

valorisations d'actifs record, une persistance du regain d'appétit des particuliers pour l'investissement en bourse

et un d

ynamisme renouvelé de la gestion collective. L'inflation contenue, maintenant des taux réels à des niveaux

négatifs, soutenait le financement des États et des entreprises. L'invasion de l'Ukraine par la Russie, a sonné le glas

de cette période très favorable et profondément altéré les économies et les systèmes financiers.

Les marchés de matières premières (énergie, grains, métaux) ont constitué le premier vecteur de tension. Le poids

conséquent de la Russie et de l'Ukraine sur des marchés qui étaient déjà sous pression fin 2021, s'est traduit par

une remontée des cours multipliés par deux voire trois durant les premières semaines du conflit. Conséquence

immédiate de cette volatilité, les appels de marge ont atteint des niveaux inédits pour des participants d

e marchés

essentiellement non financiers, faisant peser le doute sur leur capacité à les honorer, comme en a témoigné la

première fermeture du marché du Nickel en 145 ans d'existence et l'annulation de l'ensemble des transactions

réalisées le 8 mars 2022.

La persistance d'une inflation élevée pousse les banques centrales à accélérer la normalisation monétaire et

marque la fin de l'environnement de taux bas.

L'inflation a atteint des niveaux records : + 8,6 % sur un an aux États-Unis et + 8,1 % dans la zone euro en mai 2022.

Hors énergie et alimentation, elle s'établit à 3,8 % en zone euro et atteint même 6 % aux États-Unis. Ces niveaux,

laissant craindre une évolution durable substantiellement au -dessus de l'objectif des 2 %, ont poussé les banques

centrales à accélérer la mise en œuvre de la normalisation monétaire en actant la fin des mesures

d'assouplissement quantitatif, par la fin des achats nets d'actifs, et de la politique de taux extrêmement bas. Ainsi,

après deux hausses des taux directeurs initiées par la Réserve fédérale américaine (Fed) dès le début de l'année

2022, et une troisième hausse historique de 75 points de base (pb) annoncée en juin 2022, la Banque centrale

européenne (BCE) a également été conduite à modifier sa stratégie et annoncer deux hausses de taux, 25 pb en

juillet et au minimum 25 bp en septembre, en plus de l'arrêt du programme d'achats d'urgence pandémique

annoncé au printemps (avec toutefois, le maintien du réinvestissement intégral des tombées qui permet le

maintien de l'encours global).

Les normalisations, dont le durcissement est anticipé par les marchés, se sont immédiatement traduites par une

remontée des taux nominaux : l'écart entre les taux souverains à 10 ans italien et allemand s'est ainsi sensiblement

creusé, pour atteindre 250 pb à la mi-juin 2022, soit plus du double du niveau qui prévalait à la mi-2021, reflétant

les craintes d'une fragmentation des conditions de financement au sein de la zone euro. L'annonce par la BCE d'une

souplesse dans le réinvestissement des actifs acquis dans le cadre du programme d'achats ainsi que la conception d'un nouvel instrument anti-fragmentation a permis à ce stade de détendre les marchés.

Au regard des niveaux de prix sur certains marchés et des excès d'endettement, le risque de correction abrupte

des marchés demeure la principale vulnérabilité.

Les prix d'actifs ont connu une correction sensible depuis le début d'année 2022 : fin juin 2022, le CAC 40

(dividendes réinvestis) a perdu près de 15 % par rapport à son niveau de fin 2021, mais les prix restent volatils et

les valorisations demeurent élevées sur certains segments. Les corrections ont notamment affecté les marchés de

crypto-actifs qui ont connu de fortes turbulences durant les premiers mois de 2022, comme l'ont par exemple

montré la chute du Bitcoin, qui a perdu plus de la moitié de sa valeur, et la disparition du " stable coin » Terra Luna.

La prolongation du conflit ukraino

-russe, les perturbations renouvelées des chaînes d'approvisionnement du fait

de reconfinements en Chine, la persistance d'une pénurie de main-d'œuvre, sont autant de facteurs additionnels

- 7 -

qui laissent craindre de nouvelles corrections à venir. Leur impact serait, en particulier, sensible au degré de

dépendance des pays et des secteurs économiques aux cond itions prévalant sur les marchés de matières premières

ainsi qu'aux anticipations des marchés concernant la sévérité et le rythme des normalisations monétaires et, le cas

échéant, budgétaires à venir.

Les excès de dette se sont de nouveau accrus en 2021. Les émissions obligataires sont restées très dynamiques et

ont fait preuve d'une bonne résistance durant les premiers mois de 2022, malgré la détérioration de

l'environnement macro-financier. Ces excès s'observent sur le segment des dettes souveraines. Les États ont, de

fait, pu financer des politiques budgétaires et fiscales atténuant les effets de l'inflation. Sur le segment de la dette

privée, l'endettement a bénéficié aux entreprises les mieux notées, et a favorisé un recours aux prêts à effet de

levier.

L'année écoulée a, de fait, confirmé le développement de la finance à effet de levier dont les encours, également

tirés par l'essor des fonds de capital investissement ont atteint des niveaux semblables à ceux atteints avant la

crise de 2008. Plus rapide qu'anticipée, la remontée des taux directeurs pourrait ramener les taux réels en territoire

positif et menacer fortement la capacité de remboursement de nombreux émetteurs, remettant en question leur

solvabilité dans une période où la forte hausse des coûts de production génère déjà d'importantes compressions

des marges.

Grâce à des expositions à la Russie très limitées, les fonds d'investissement français n'ont pas subi, dans leur

ensemble, de vagues massives de rachats comme ce fut le cas pour les fonds monétaires lors de la crise sanitaire.

Les baisses d'actif net observées début 2022 ont plutôt résulté d'effets de valorisation consécutifs à la chute des

cours boursiers. Les niveaux de levier observés pour les fonds d'investissement alternatifs demeurent limités et ne

nécessitent pas la mise en œuvre effective de l'article 25 d de la directive sur les gestionnaires de fonds alternatifs

(AIFMD) qui permet désormais aux autorités compétentes de plafonner le levier en cas de prise de risques

excessive. Les fonds monétaires continuent d'afficher des coussins de liquidité supérieurs aux exigences r

églementaires, et sont d'autant plus importants que la taille du fonds est élevée. Ces facteurs de résilience

pourraient cependant être significativement affectés par la hausse des taux d'intérêt qui s'annonce. Elle aura

nécessairement un impact sur la valorisation des titres en portefeuilles et pourrait donner lieu à des réallocations

importantes. Cela pourrait affecter en particulier les fonds obligataires, dont la duration s'est accrue ces dernières

années, dans leur quête de rendement ; ou encore les fonds immobiliers, en cas de baisse de prix, par exemple de

correction des prix de l'immobilier commercial. Le développement prononcé de la gestion passive, des fonds

cotés

sur indices (ETF) obligataires notamment, s'accompagne d'une concentration des encours par un nombre limité de

produits. Certains segments pourraient être vulnérables aux chocs de marché, ou les propager à travers les

marchés.

Enfin, les infrastructures de marché se sont révélées résilientes malgré les turbulences de début d'année ou

l'occurrence d'événements fortuits comme le flash crash du 2 mai 2022, provoqué par une erreur de saisie d'un

ordre par un participant au marché. Le déclenchement du conflit par la Russie génère toutefois de nouvelles

craintes quant à de possibles cyber-attaques, à défaut d'une matérialisation caractérisée de ce risque à ce stade.

Les comportements d'épargne et sa réorientation vers les fonds propres des entreprises constitueront un

véritable défi dans un environnement de taux plus élevés.

L'épargne des ménages français est restée très élevée en 2021 et traduit avant tout un comportement de

précaution : les dépôts et détentions de liquidités y restent prédominants. Toutefois, la recherche de rendement

des investisseurs perdure voire s'exacerbe sur certains segments - au risque de corrections brutales des prix

d'actifs. L'assurance-vie, qui concentre l'essentiel de l'investissement financier des ménages (hors dépôts et

liquidités), expose pour moitié, via les contrats en unités de compte, les assurés aux risques des marchés d'actions

et d'obligations, et de façon croissante à des actifs illiquides (immobilier, etc.). Les particuliers ont par ailleurs

confirmé le regain d'activité observé durant la crise covid. En effet, depuis 2020, le nombre de français réalisant

au moins une transaction par mois a presque doublé. L'offre des néo-brokers, a notamment favorisé l'émergence

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d'une catégorie d'investisseurs plus jeunes, leur donnant également accès à des produits et services moins ou pas

régulés (marchés étrangers, crypto, fractions d'actions, etc). Par ailleurs, les signalements et réclamations pour

escroqueries à l'investissement continuent de se multiplier (notamment sur les cryptos-actifs et les devises) et

touchent un public toujours plus large - jeunes, personnes âgées, petits épargnants, etc.

Le financement de

la transition énergétique, qui implique un investissement long et de faible rentabilité, pourrait également être impacté par la hausse des taux.

Depuis le début de la crise sanitaire, le marché des obligations durables est apparu très bien orienté. En 2021, le

doublement des émissions d'obligations vertes et l'émergence des sustainability-linked bonds ont permis de lever,

au niveau mondial, près de 950 milliards d'euros. La hausse des taux d'intérêt pourrait néanmoins freiner ces

développements. En effet, la transition énergétique exige des investissements significatifs sur des horizons très

longs et de rentabilité financière souvent faible. Si l'environnement de taux bas pouvait inciter à investir sur des

projets plus longs, un environnement inflationniste avec des taux plus élevés pourrait rendre ces investissements

plus difficiles à financer car moins attractifs.

Description des risquesNiveau mi-2021Niveau mi-

2022

Perspectives

2023

1. Relèvement des primes de risque, fragilisant les acteurs endettés ou ayant des actifs dont

les prix, ne reflétant pas leurs données fondamentales, pourraient être brutalement corrigés

Niveaux de valorisations élevées avec primes de risque très faibles, malgré la correction de

début d'année Des marchés de matières premières qui demeurent tendus sans perspective de résolution du conflit à court-terme

2. Manque de coordination internationale des politiques

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